我们已经在昨天的文章中分析了美光2021年3月-5月财季的财务状况（相关链接：行情紧俏，美光Q3财季净利润大增116%，并称缺货将持续至2022年，Lehi工厂着落已定！）。36%的收入增长和116%的利润增长，以及下季度持续增长的收入和毛利率预测，美光最新财季的业绩表现无疑是十分亮眼的。

但为何在交出的这份完美答卷后，市场却呈现负面反应，美光盘后跌超近6%？

这其中主要的原因有两点，一是担忧客户库存从“及时”转变为“以防万一”，这掩盖了真实的需求水平，甚至会造成过热假象；二是美光提高了资本支出，分析师担忧资本支出上升可能预示着供应过剩，这正是周期顶点的表现。

那么，怎样正确看待这种解读，让我们从美光的财报会议中一探究竟。

美光：几乎所有的终端需求都表现强劲，但供应无法完全满足需求

整体来看，美光预计2021年DRAM Bit需求增长略高于20%，NAND Bit需求增长30%，几乎所有的终端需求都表现强劲。

数据中心市场：在第三财季，受云客户的强劲需求和模块存储密度增加的推动，数据中心 DRAM 收入环比增长，数据中心 SSD Bit出货量和收入也环比增长。预计 2021 年下半年数据中心需求将强劲，因为云需求回升，企业需求因经济全面复苏而改善。

PC市场：PC市场继续受益于更大的移动性趋势。在笔记本电脑销售强劲和台式机市场复苏的推动下，预计2021年PC出货量将增长15%以上。美光1α nm DDR4产品已经在PC平台获多项资格认证。第三财季中cSSD bit出货量环比和同比均大幅增长。

Graphic市场：在强劲的新一代游戏机和显卡出货量的推动下，GDDR bit出货量环比和同比增长。

Mobile市场：美光实现了创纪录的MCP季度收入。尽管 COVID-19 削弱了亚洲部分地区（印度和中国）的移动需求，但为满足其他地区更强劲的需求而进行的供应转移使全球市场保持供需平衡。美光预计2021年5G手机将达5亿台以上，将配置更高的存储容量。也非常乐观看到已经有游戏手机配置有18GB DRAM。

汽车市场：随着制造业的复苏和用于车载信息娱乐和自动驾驶的 LPDDR4 和 eMMC 逐渐增加，美光的汽车业务已经连续第三个季度实现创纪录的季度业绩。预计汽车销量将较去年大幅增长。汽车和工业需求非常强劲，但同时美光表示由于供应链中的某些非存储半导体组件（闪存市场预计这里主要是指主控芯片）短缺，可能无法在未来几个月满足这些客户的所有需求。

应对长短料的原因，客户主动增加存储库存，但美光保守性供应策略及低水平库存水位，将有效缓解客户库存偏高风险

数据中心、PC、Graphic、汽车和工业等等，美光看到几乎所有的终端市场都有着强劲的需求，而目前这些对于 DRAM 和 NAND 的需求并未得到完全的满足。如果不是因为非存储组件短缺影响了终端产品制造能力，尤其是在个人电脑、汽车和工业市场，这种未满足的需求会更大。也就是说，虽然短期内的需求强劲，存储供应并不能完全满足需求，但同时其他芯片的缺货抑制了终端出货，也就在一定程度上削弱了对存储芯片的需求。

而且，随着终端市场需求趋势强劲、疫情的反复和地缘政治持续的不确定性，一些客户将把他们的库存管理策略从“及时”转变到“以防万一”，将库存水位提高到正常水平之上。即由于需求还不错，长短料原因，部分客户会主动建立存储库存，同时等待其他非存储零部件的供应，尤其在汽车行业这种迹象更加明显。用这种主动增加的库存来建立缓冲，因此会导致存储订单的不确定性加大。

当然，市场上会担忧这种情况会掩盖真实的需求水平，造成过热的假象，我们已经看到了美光本财季DRAM ASP水平环比增长20%达到近几年最高的状态。但同时，需要注意到的是，美光在第三财季度末的库存为45亿美元或98天，依然处于非常低的库存水位。而且，美光表示在2021年6月-8月财季整体Bit增长将环比持平，虽然1αnm DRAM产品供应增加但并不会加大整体DRAM bit的供应；之前NAND Flash有些供过于求，但现在已经稳定下来，趋势有所改善。这也就意味着，美光在供应上将保持谨慎的态度，而且也明确提出FQ4的价格还是持续上涨的。

注：图中21Q4指2021年6-8月

美光提高资本支出，用于未来技术路线的拓展，短期并不会增加供应

存储行业是强周期行业，往往在周期性行业的景气顶点各供应商都会增加产能，这会造成未来的供应过剩，进一步导致行业进入衰落期。当美光表示提高资本支出时，这引起了投资者的担忧。

美光表示已经从ASML订购了EUV设备，支付预付款，这将增加2021财年和2022财年的资本支出。其中，2021财年增加资本支出到95亿美元，这要高于过去的80~90亿美元左右的平均水平。

美光在DRAM技术中一直没有使用EUV设备，他们认为DUV能够满足现在的成本效益表现。但随着在DRAM生产技术中向更先进的节点转换，美光将在1γ nm制程节点时使用EUV，这将在2024年实现EUV DRAM技术的扩展路线。同时在2022和2023年行业会处于从DDR4向DDR5升级的过程，而由于DDR5的Die Size要大于DDR4，所以在此期间，DRAM wafer供应增加幅度要少于上一个技术升级阶段。

美光也解释到，增加的资本支出主要用于EUV 预付款、建筑支出和其他研发项目，这也就意味着增加的资本支出并不会马上增加行业的供应。美光也明确提到了，“这不会影响到2021日历年和2022财年的Bit供应增加”。

当然，除美光外，其他原厂如三星和SK海力士此前也表示增加资本支出，SK海力士预计2021年全年资本支出将较2020年明显增加，金额预估超过10万亿韩元（约90亿美元），同时也因为下半年供应将吃紧，下半年将增加资本支出，提高生产力，以缓解市场紧张的市况，以及应对2022年市场需求增长。三星也有意在韩国建立第二座平泽园区。但扩产步调均较为保守。

从美光的反馈来看，目前的市场需求还是处于非常强劲的状况，短期内并不能完全满足需求，因此美光表示到 2022 年，存储芯片的供应都将持续保持“紧张”。无论是客户库存增加，恐造成overbooking现象，导致真实的需求存在一定的过热；还是提高资本支出，恐加大供应，引发供过于求的连锁反应，这些风险确实都有存在的可能性。但美光采取保守性供应策略，明确不会积极加大供应，其他原厂的扩产步调也都较为保守，均有意防范供过于求的局面，或许将会避免出现2018~2019年上半年存储行业大幅供过于求，存储芯片跌价60%以上的情形。